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Alternative Investments
Regulierung als Chance

Großanleger wollen zunehmend ihre Erträge mit Illiquiditätsprämien, etwa aus Private Equity und Infrastruktur, auskömmlicher gestalten. Doch die Regulierungsanforderungen für diese alternativen Investments sind hoch. Eine Kapitalverwaltungsgesellschaft (KVG) bietet hier wirksame Unterstützung. Sie vereinfacht nicht nur Zugang und Administration, sondern kann auch ihre Erfahrung und ihre Ressourcen einbringen, um die Regulierung sogar als Chance zu nutzen. Wie Großanleger sich geschickt das Aufsichts-, Investment- und Steuerrecht zunutze machen, diskutierten am runden Tisch in Frankfurt Jörg Winner, Marco Simonis und Dr. Joachim Kayser.

Herr Winner, die Nachfrage nach alternativen Investments ist in den vergangenen Jahren kräftig gestiegen. Warum?

WINNER: Anlagen in alternative Investments wie z.B. Private Equity oder Infrastruktur bieten über ihre Illiquiditätsprämie eine Chance auf zusätzliche Erträge und neue Renditequellen. Eine erhöhte Nachfrage beobachten wir über alle Kundengruppen hinweg. Alle Investoren stehen nach ihrer grundsätzlichen Entscheidung für alternative Anlagen dann aber vor einer ganz zentralen Überlegung: Investiert man direkt und nimmt die Anlage in Form einer Beteiligung in die Bilanz? Oder ist es sinnvoller, auf die Service-Leistungen einer KVG zurückzugreifen und mittelbar über ein Pooling-Vehikel anzulegen?

Was ist Ihrer Ansicht nach der größte Vorteil für einen Investor, der sich einer KVG bedient?

WINNER: Er managt vor allem sein Risiko. Denn in dem Augenblick, in dem er sich für eine Fondshülle entscheidet, sei es eine luxemburgische oder eine deutsche, investiert er in ein Sondervermögen. Für das trägt letztlich die KVG die aufsichtsrechtliche Verantwortung. Und gerade bei den in der Regel sehr komplexen Vertragswerken, die alternative Anlagen häufig mit sich bringen, kann es ein enormer Vorteil sein, einen externen Experten an der Seite zu haben, der beispielsweise die Verhandlungen mit den Initiatoren führt und so das Risiko des Investors reduziert.

„Signifikante Steuervorteile auf den Net Asset Value eines Fonds sind möglich.“ – Jörg Winner

Seit Anfang dieses Jahres ist das neue Investmentsteuerrecht in Kraft. Welchen Rat geben Sie einem Großinvestor, der vor diesem Hintergrund seine Erträge optimieren möchte?

WINNER: Kunden wie Family Offices, die in der Regel stärker in Aktien anlegen als institutionelle Investoren, können beispielsweise eine Teilfreistellung von Erträgen geltend machen. Signifikante Steuervorteile auf den Net Asset Value eines Fonds sind möglich. Das kann sich angesichts des aktuellen Zinsniveaus also durchaus sehen lassen.

Eine Steilvorlage für Joachim Kayser, der Family Offices und andere institutionelle Kunden zu regulatorischen und steuerlichen Fragestellungen berät. Wie kann solch eine Lösung im Detail aussehen?

KAYSER: Wenn ein Family Office eine Aktienquote von mehr als 25 Prozent hält, wird auf den gesamten Fonds eine steuerliche Teilfreistellung gewährt. Diese ist noch größer, wenn die Quote aktuell bei 51 Prozent und demnächst bei über 50 Prozent liegt. Das ist dann keine Steuertrickserei, sondern der Anleger nutzt die standardisierten Mechanismen des Gesetzes. Die sorgen dafür, dass die Steuerbegünstigung für das gesamte Portfolio gilt, also auch für Vermögenswerte jenseits von Aktien. Mit der Pauschalierung führt das neue Investmentsteuerrecht unter dem Strich also dazu, dass sich die Steuerlast derjenigen annähert, die bei einem unmittelbaren Investment in die Vermögenswerte eines Fonds anfallen würde. Der Anleger kann sich die Stärke eines spezialisierten Trüffelsuchers und Portfoliomanagers zunutze machen, wird aber trotzdem so behandelt, als hätte er die Vermögenswerte selbst ausgewählt.

„Investoren haben eine Art Baukasten zur Verfügung, den Sie flexibel nutzen können.“ – Marco Simonis

Und wie hat sich das Anlagespektrum für Family Offices damit verändert?

KAYSER: Das ist wesentlich breiter geworden. Denn zuvor mussten Family Offices immer aufpassen, dass sie nicht in einen Fonds investiert haben, der die Reporting-Pflichten nicht erfüllte. Das war nicht immer leicht zu erkennen. Und wenn ein Fonds sich tatsächlich nicht daran hielt, war die Folge eine drakonische Strafbesteuerung, die das Investment letztlich ökonomisch uninteressant machte. Unter dem neuen Regime steht dank der pauschalierten Besteuerung jetzt aber nahezu das gesamte weltweite Spektrum an alternativen Investmentfonds zur Verfügung.

Und werden diese neuen Möglichkeiten schon von Family Offices genutzt?

KAYSER: Meiner Erfahrung nach haben sich viele Family Offices diese neuen Möglichkeiten noch nicht zunutze gemacht. Denn dazu braucht man Fondsvehikel, die einem auch die entsprechenden investmentrechtlichen Freiheiten geben, die neuen Möglichkeiten 1:1 umzusetzen. In Deutschland würde sich dafür beispielsweise ein Fonds nach §282 Kapitalanlagegesetz anbieten, in dem Anlageobjekte und Anlagegrenzen für AIF-Kapitalverwaltungsgesellschaften geregelt sind. Bei institutionellen Anlegern kann es gegebenenfalls sinnvoll sein, angesichts des einschränkenden Investorenaufsichtsrechts weiter ein Vehikel nach §284 zu nutzen. Aber Privatinvestoren, die in Deutschland bleiben wollen, sollten den Wechsel in einen Fonds nach §282 erwägen, um die Fesseln des enumerativen Katalogs der möglichen Anlagegüter nach §284 zu sprengen.

Würden Sie das auch Kapitalgesellschaften raten?

KAYSER: Wenn Kapitalgesellschaften dahinterstehen, kann es durchaus sinnvoll sein, in bestimmtem Umfang transparente Fonds beizubehalten und in das Spezialfondsregime mit seinen Anlagebeschränkungen zu gehen. Wenn es Privatpersonen sind, sollte man sich aber auf alle Fälle einmal zurücklehnen und über einen Fonds nach §282 nachdenken.

Herr Simonis, Ihr Spezialgebiet sind steuerliche und rechtliche Anforderungen institutioneller Anleger. Wie haben die sich mit den regulatorischen Neuerungen der vergangenen Jahre arrangiert?

SIMONIS: Wir haben in Deutschland eine Vielzahl institutioneller Anleger. Da sind zum Beispiel die Versorgungseinrichtungen, die vor allem der nationalen Regulierung in Form der Anlageverordnung unterliegen. Sie sind häufig steuerbefreit und müssen nicht nur darauf achten, diesen Status zu schützen, sondern auch darauf, dass indirekte Anlagen ebenfalls möglichst steuerneutral sind. Dann haben wir die Assekuranzen, die häufig als Lebens- und Krankenversicherer nur einen niedrigen Steuersatz zahlen. Sie sind in Europa unter Solvency II weitgehend harmonisiert und achten auf ihre Eigenkapitalunterlegung. Die unterschiedlichen institutionellen Investoren bündeln zudem teilweise ihre Anlagen über deutsche Spezialfonds mit der Notwendigkeit der Erfüllung der fondsspezifischen Anforderungen. All diese Gruppen haben sich in den vergangenen Jahren einer regulatorischen Kaskade gegenübergesehen: Kapitalanlagegesetzbuch 2013, geänderte Anlageverordnung 2015/16 und das Investmentsteuergesetz Anfang 2018.

Welche Auswirkung hat das Auseinanderfallen der unterschiedlichen Regulierungskreise für die Strukturierungspraxis?

SIMONIS: Man kann jetzt durchaus davon sprechen, dass wir über eine Art Baukasten aus deutschen und luxemburgischen Strukturen verfügen. Der ermöglicht es institutionellen Investoren, diejenigen Vehikel auszuwählen, die zur jeweiligen Asset- Klasse sowie zum jeweiligen steuerlichen und regulatorischen Status des Anlegers passen. So kann man beispielsweise eine Plattform schaffen, über die sich in unterschiedliche Asset-Klassen investieren lässt, oder aber eine Sonderlösung kreieren, die ganz spezifisch auf ein Produkt zugeschnitten ist.

Wie könnte solch eine Sonderlösung aussehen?

SIMONIS: Nehmen wir beispielsweise eine Pensionskasse, die in den USA in Immobilien oder in Immobilienfonds investiert. Der US-Bundessteuersatz wurde nach der Trump’- schen Reform zwar auf 21 Prozent gesenkt, kann aber mit State Tax immer noch zu einer Belastung von über 30 Prozent führen. Allerdings gibt es seit einem Jahr in den USA Begünstigungen, die auch für bestimmte deutsche Versorgungseinrichtungen gelten. Das heißt, deutsche Pensionskassen und gegebenenfalls auch Versorgungswerke können sich dort in bestimmten Konstellationen auch als steuerfrei behandeln lassen.

„Dank der pauschalisierten Besteuerung steht nahezu das gesamte weltweite Spektrum an alternativen Investmentfonds zur Verfügung.“ – Joachim Kayser

Welche Aspekte sind für Versicherungen besonders interessant?

SIMONIS: Im Infrastrukturbereich beispielsweise finden sich durch den Verordnungsgeber in Europa besondere begünstigende Module, die die Eigenkapitalunterlegung reduzieren. In der Vergangenheit war es so, dass Infrastruktur zwar stetige, verglichen mit Private Equity oder Hedgefonds aber gegebenenfalls moderatere Renditen erbracht hat. Dafür musste man jedoch die selbe und somit eigentlich zu hohe Eigenkapitalunterlegung leisten. Mit einer Durchschau kann man nun erreichen, dass die Eigenkapitalunterlegung entsprechend der Asset-Klasse ausfällt. 
Andererseits kann man es durch die Wahl einer investorenspezifischen Struktur erreichen, dass die Besteuerung sowohl im Zielstaat als auch im Anlegerstaat effizient ist. Hingegen kann es bei Private Equity durchaus sinnvoll sein, gerade nicht durchzuschauen, sondern eine Struktur für Solvency II zu nutzen, bei der auf der Ebene des Dachfonds Halt gemacht wird. Das senkt den Reporting-Aufwand und reduziert bestenfalls auch wieder die Eigenkapitalunterlegung.

Herr Winner, die Abschlussfrage geht an Sie. Die Deka bietet nicht als einziges Haus KVGDienstleistungen in Deutschland an. Was machen Sie anders oder womöglich besser als andere?

WINNER: Zum einen ist es der Umfang unseres Baukastens, aus dem wir die für jeden Kunden passende Lösung zusammenstellen können. Deutsche oder luxemburgische Fondshülle, §282 oder §284 Kapitalanlagegesetz – wir können die gesamte Klaviatur bespielen. Und zum anderen stehen wir aufgrund unserer Eigentümerstruktur für einen soliden und konservativen Hintergrund. Die Deka hatte gerade ihr 100-jähriges Jubiläum und wir wollen auch die kommenden 100 Jahre hier sein. Das wird vielleicht bei dem einen oder anderen Wettbewerber nicht der Fall sein.

Markt & Impuls - Für institutionelle Investoren - Ausgabe 1, Februar 2019