Märkte

Märkte im Überblick
Mai 2017

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  4. Markt & Impuls Mai 2017
 

Aktien
Trotz Kursrallye bleibt das Bild positiv

Seit Jahres­beginn wurden die globalen Aktien­märkte von guten makro­ökonomischen Daten und positiven Gewinn­revisionen der Unternehmen strukturell unterstützt. Nachhaltige Kursrückgänge bzw. den Beginn eines Bären­marktes erwarten wir in den kommenden Monaten nicht. Als guter Cross-Asset-Indikator für die Stabilität des Marktes dienen die niedrigen Niveaus der Risiko­aufschläge (Spreads) für Unternehmens­anleihen guter Bonität (siehe Chart). Historisch folgt erst sechs bis neun Monate nach dem Beginn von Spread-Aus­weitungen eine ausgeprägte Kurs­korrektur am Aktienmarkt. Politische bzw. geopolitische Risiken können zwar jederzeit zu einem Anstieg der Volatilität führen. Auch werden infolge der schnellen Kurs- und Bewertungsanstiege seit Mitte 2016 Korrekturen wahrscheinlicher. Dennoch halten wir an unserer Strategie fest und bleiben leicht übergewichtet, was unser grundsätzlich konstruktives Bild für Aktien unterstreicht.

Zusammenhang Aktienbewertung
mit Investmentgrade-Spreads (US)

Quelle: DekaBank; Stand: April 2017

Regional präferieren wir Regionen, die über­proportional von der Reflation bei Konjunktur und Märkten profitieren. Unser Fokus liegt in erster Linie auf europäischen Standard­werten, die wir zu Lasten von US-Aktien bevorzugen. Unternehmen der Eurozone profitieren aktuell von dem sich verstetigenden Wirtschafts­wachstum, was zum ersten Mal seit fünf Jahren zu positiven Revisionen führt. Mit einem erwarteten Gewinnwachstum von 13 Prozent für 2017 und einem Kurs-Gewinn-Verhältnis von 15 halten wir die Bewertung weiter für attraktiv. Mit den pro-Europa verlaufenen Wahlen in den Niederlanden und Frankreich nimmt die Wahrschein­lichkeit hierfür zunächst ab. Neben Europa sind auch Beimischungen von Schwellen­länder­aktien spannend. Lange litt die Region unter einer Wachstums­verlangsamung, die in den vergangenen Quartalen jedoch ihren Boden gefunden hat. Entsprechend positiv haben sich die Mittel­zuflüsse entwickelt, die das aktuelle Momentum in der Region unterstreichen. Solange der US-Dollar nicht übermäßig stark aufwertet – als Reaktion auf einen sehr dynamischen Zins­erhöhungs­zyklus in den USA oder eine Zuspitzung geopoli­tischer Krisen –, sollten die Schwellen­länder mittel­fristig gut unterstützt bleiben.

Markt & Impuls - Für institutionelle Investoren - Ausgabe 2, Mai 2017
 

Renten
Chancen bei High Yield und Emerging Markets

Der Anleihe­ausblick wird maß­geblich durch EZB und Fed bestimmt. Die QE-Pro­gramme haben die Renditen von Staats­anleihen, insbeson­dere in der Euro­zone, auf niedrige bzw. negative Niveaus reduziert. Die Suche nach Rendite („Hunt or yield“) bleibt ein bestim­mendes Markt­thema, das sich auch in unserer Strategie niederschlägt. Wir präferieren Unternehmens- vor Staatsanleihen der Industrie­länder. Ohne eine deutlich restriktivere Geld­politik oder eine höhere Rezessions­wahrschein­lichkeit sollte der Anstieg der Risiko­aufschläge limitiert bleiben. Die interes­santesten Ertrags­chancen weisen hier Hochzins­anleihen auf, die wir im Renten­bereich bevorzugen. Dagegen sehen wir bei Euro-Unternehmens­anleihen bester Bonität mit einer durch­schnitt­lichen Rendite von 0,9 Prozent und impliziten Spread-Niveaus von nur 60 Basis­punkten (über der Euro-Swap-Kurve) mehr Risiken als Kurs­chancen. Künftig geringere EZB-Käufe lockern die bisherige strukturelle Unter­stützung der Anlage­klasse langsam, was in Phasen höherer (Konjunktur-) Risiken zu einer stärkeren Spread-Aus­weitung führen kann.

 

 

Renditeübersicht
5-Jahres-Anleihen

 

Rendite1   Rendite1
Bund –0,5 % US-Treasury 1,9 %
Spanien 0,4 % EM-HC2 5,6 %
Italien 1,0 % EM-Credit2 5,3 %

 

1 5-jährige Anleihen 2 in USD, Quelle: Deka, Stand: April 2017

 

 

Mit den ersten Fed-Zins­schritten stiegen die Ren­diten von US-Staats­anleihen auf globaler Ebene auf attraktivere Levels. US-Dollar-Anleihen, von Unter­nehmen und Staaten, bieten inter­national orientierten Anlegern einen guten Rendite­aufschlag und sind eine interessante Beimischung. Dies gilt vor allem für EM-Emittenten in Hart- und Lokal­währung. Mit einer nur langsamen Normali­sierung der Geldpolitik und geringem Inflations­druck schichten inter­nationale Investoren (insb. aus Niedrig­zins­regionen) sukzessive Anlage­gelder in diese Regionen um. Für die lokalen Märkte sollten ein nur moderat stärkerer Dollar sowie stabile Rohstoffpreise unterstützend wirken. Bundesanleihen gewichten wir strukturell unter. Hält die Konjunktur­erholung in der Eurozone an, dürfte die technische EZB-Unterstützung für das Markt­segment abnehmen und ein langsames Auspreisen noch vorhandener QE-Prämien stattfinden. Für Investoren bedeutet dies geringe Ertrags­chancen und die Notwendig­keit sukzessiver Umschichtungen in höher verzinste Anlagen. Zwischenzeitliche Rendite­rückgänge können zum Auf- bzw. Ausbau bestehender Unter­gewichte dienen. Anleihen aus der Peripherie dürften ihre beste Wert­entwicklung erzielt haben. Eine konser­vative Positionierung und stärkere Risiko­allokation in höher verzinsten Märkten ist angebracht. Wir gewichten diese ebenso unter wie auch US-Staats­anleihen.

Markt & Impuls - Für institutionelle Investoren - Ausgabe 2, Mai 2017
 

Asset Allokation
Ausblick

Die positiven Trends bei Konjunktur und Firmen­gewinnen dürften nach einem guten Jahres­beginn auch in Richtung der Sommer­monate andauern (siehe Chart). Dabei sollte die Geschwindig­keit der positiven Über­raschungen bei den Früh­indikatoren für Wirtschaftswachstum (PMIs) abnehmen. Die harten wirtschaft­lichen Daten haben sich ebenfalls verbessert. Dennoch besteht Aufhol­potenzial, welches sich in den kommenden Monaten sukzessive realisieren sollte. Mit der anhaltenden Reflatio­nierung schreitet die Normalisierung der Noten­bank­politik voran. Das verbesserte Preisumfeld bedeutet zwar eine Abkehr von der Deflations­thematik, jedoch besteht ohne deutlichen­ Lohndruck auch nur begrenzt Handlungs­bedarf bei den großen Notenbanken zur Drosselung ihrer expansiven Ausrichtung. Auf Seiten der EZB nehmen die Bestrebungen zu, eine Zins­wende wie in den USA ähnlich langfristig anzulegen. Von den Ratsmit­gliedern wird ein äußerst behutsames Vorgehen erwartet. Eine frühere Anhebung des Einlagen­zinses steht zwar nicht in unserem Haupt­szenario, dennoch ist sie durchaus denkbar. Die Fed-Geld­politik ist bereits weiter fortgeschritten. Nach zwei weiteren Zinsan­hebungen in 2017 ist zunächst eine Verringerung der Notenbank­bilanz möglich. Diverse Optionen, inklusive einer Reduzierung der Treasury-Bestände, werden aktuell unter den FOMC-Mitgliedern abgewogen.

Steigende Gewinn- und Makrotrends
unterstützen die Aktien- und Spread-Märkte

Quelle: Deka; Stand: Mai 2017

Im Rahmen der Anlage­strategie haben wir eine konstruktive Sicht für die Entwicklung der Aktien- und Spread-Märkte. Mit einer verbesserten ökonomischen Entwicklung sollte die Risiko­nachfrage seitens institutioneller Investoren auf einem hohen Niveau bleiben. Innerhalb der Asset Allocation liegt das attraktivste Chance-Risiko-Verhältnis für eine Anlage in Standard­werten aus Europa. Sie werden auf Sicht der kommenden Monate gegen­über niedrig verzinsten Investmentgrade- Anleihen von Unternehmen oder Staaten bevorzugt. Nachhaltige Kurs­rückgänge bzw. den Beginn einen Bären­marktes erwarten wir auf kurze Sicht nicht. Auf Jahres­sicht ist das Potenzial für deutliche Kurs­steigerungen infolge der starken Kurs­rallye begrenzt.

Renditeverlauf
EUR-Rentensegmente

Quelle: DekaBank; Stand: April 2017

Aktien- bzw. Dividenden­sparen bleibt davon unberührt als lang­fristiges Thema attraktiv. Auf der Renten­seite bieten Staats­anleihen der Industrie­staaten sowie Unternehmens­anleihen guter Bonität aus Europa die geringsten Ertrags­chancen. Zwischen­zeitliche Rendite­rückgänge nutzen wir zum anti­zyklischen Ausbau vorhandener Unter­gewichte. Weitere Fed-Zins­schritte sowie ein perspek­tivisches EZB-Tapering dürften mittelfristig auf der Rendite­entwicklung von Bundes­anleihen und US-Treasuries lasten. Neben EM-Hart­währungs­anleihen sind auch selektiv Beimischungen von lokalen Anleihen interessant. Ein nur moderat stärkerer Dollar sowie stabile Rohstoff­preise sollten das Anleihe­segment unterstützen und für anhaltende Mittel­zuflüsse seitens institutioneller Investoren sorgen. Hochzins­anleihen werden innerhalb der Renten­allokation bevorzugt. Die verbesserte Konjunktur­entwicklung dürfte die Ausfall­raten auf Sicht der nächsten Monate niedrig halten. Die geringsten Rendite­erwartungen bieten Euro-Investment­gradevAnleihen. Im Jahres­verlauf nimmt die Gefahr für Spread-Aus­weitungen langsam zu, insbesondere für den Fall einer absehbar schnelleren Drosselung der noch laufenden EZB-Anleihe­käufe, welche ab April 2017 mit einem Volumen von monatlich 60 Mrd. Euro laufen.


Der mittel­fristig positive US-Dollar-Trend ist dennoch ungebrochen und sollte sich im Rahmen der Reflatio­nierung von Konjunktur und Kapital­märkten fort­setzen können. Kurzfristig kann der Euro weiter an einer politischen Relief-Rallye partizi­pieren da die für die Märkte wichtige Frankreich-Wahl positiv verlaufen ist. Nach der US-Wahl hatte der Markt die potenziell fundamental US-Dollar­positiven Themen schnell eingepreist, was zunächst eine Korrektur der Investoren­erwartungen nach sich zog. Eine erneute Ausweitung der Zins­differenzen zwischen kurzlaufenden US-Treasuries gegenüber Bundes­anleihen würde eine weitere Unter­stützung für den US‍-Dollar bieten.

Markt & Impuls - Für institutionelle Investoren - Ausgabe 2, Mai 2017
 

Immobilien
Gefragte Anlage im Niedrigzinsumfeld

Die Konjunktur­belebung in Europa begünstigt die Flächen­nachfrage an den Büro­märkten und die überwiegend geringe Bautätigkeit fördert den Leerstands­abbau. Ein anhaltend kräftiges Mietwachs­tum erwarten wir für Barcelona und Madrid, bevor sich die Dynamik in diesen beiden Märkten in den beiden Folge­jahren merklich abschwächen dürfte. Auch in den deutschen Standorten, sowie in Amsterdam und Paris sollte das Mietwachs­tum überdurch­schnittlich ausfallen. In London und Warschau ist im laufenden Jahr noch mit weiteren Mietrück­gängen zu rechnen. Ab 2018 sollte dort allerdings eine Stabilisierung einsetzen. Mit Ausnahme von UK erwarten wir bei den Anfangsrenditen bis Ende dieses Jahres noch leichte Rendite­rückgänge, sodass die Verkaufs­verviel­fältiger weiter steigen dürften. Mit einem Anstieg der Renditen ist angesichts des Niedrig­zins­umfeldes erst auf längere Sicht zu rechnen.

 

Die höchste Nachfrage nach Büro­flächen in den USA regis­trieren derzeit Stand­orte im Sun Belt und an der West­küste. Die Leerstands­quote im Class A-Segment erhöhte sich im ersten Quartal 2017 marginal, begleitet von einem Anstieg der Fertig­stellungen. Das Miet­wachs­tum dürfte sich 2017 in den meisten Märkten verlang­samen. Rendite­anstiege auf breiter Front sind aufgrund der nur behut­samen Leitzins­erhöhungen nicht vor 2018 zu erwarten.

Globales Investmentvolumen

Quelle: JLL; Stand: Mai 2017

In Asien blieb die Flächen­nachfrage am Büromarkt in den vergangenen Quartalen moderat. Kostenein­sparung durch mehr Flächen­effizienz spielt weiterhin eine zentrale Rolle bei der Entscheidung für Umzüge ebenso wie günstigere Mieten in einigen Märkten. Miet­wachstum registrierten Tokio, Osaka, Seoul und Hongkong. Unter anhaltendem Mietrückgang hatte Singapur zu leiden, das jedoch als besonders zyklischer Markt nach der Mietkorrekturphase ab 2019 das stärkste Wachstums­potenzial aufweisen dürfte.

 

In Australien verzeichneten die Büro­märkte in Sydney, Melbourne und Brisbane eine lebhafte Nachfrage, während in Perth mehr Flächen freigezogen als neu vermietet wurden. In Sydney und Melbourne erwarten wir für 2017 ein erneut kräftiges Miet­wachstum, in Perth jedoch noch leichte Miet­rückgänge. Die Renditen dürften an den australischen Märkten noch leicht nachgeben.

Markt & Impuls - Für institutionelle Investoren - Ausgabe 2, Mai 2017

Katers Welt
Notenbanken keine Spielverderber


VON DR. ULRICH KATER, Chefvolkswirt der DekaBank

                                                    

 

Es läuft, so darf man wohl die aktuelle welt­wirtschaft­liche Entwicklung beschreiben. Trotz Trump. Sämtliche Stimmungs­indikatoren verbesserten sich im Jahresverlauf kontinuierlich. Und auch die Unternehmen vermeldenin der aktuellen Quartals­berichts­saison gute Geschäfte bei steigenden Umsätzen und höheren Gewinnen. Es wird wohl späteren Wirtschafts­historikern vorbehalten sein, diesen Widerspruch von politischer Unsicherheit und erfolgreicher Welt­wirtschaft aufzulösen.

 

 

Konjunktureuphorie überwiegt politische Unsicherheiten

Der konjunk­turelle Aufschwung ist offenbar so stark, dass ihm die politischen Risiken zurzeit wenig anhaben können. Daran hat die nach wie vor unter­stützend wirkende expansive Geldpolitik einen gewichtigen Anteil. Parallel dazu scheinen die Finanz­märkte davon auszugehen, dass sich die meisten politischen Risiken eben nicht oder allenfalls in der langen Frist materialisieren werden. Die Annahme lautete bisher, dass die neonationa­listischen Kräfte in Europa zumindest erst mal eine Pause einlegen. Dies wurde durch die Wahl­ergebnisse in Österreich, in den Niederlanden und bei den Landtagswahlen in Deutschland bestätigt. Mit der Präsidentschaftswahl in Frankreich wurde dann deutlich, dass weitere Austritts­phantasien für Europa in diesem Jahr zumindest nicht mehr akut sein dürften. Und in den USA wurde nach den ersten 100 Tagen deutlich, dass im Kongress längst nicht so heiß gegessen, wie es zuvor vom neuen Präsidenten auf Twitter gekocht wurde.

Die wirtschaftlichen Aussichten sind einfach gut, es gibt noch keine Zinsängste, und diese Kombination kann die Märkte auch in den kommenden Monaten weiter tragen.

Dr. Ulrich Kater

Gute wirtschaftliche Aussichten

Dabei kann von einer ungesunden Euphorie an den Aktien­märkten gegenwärtig nicht die Rede sein. Die wirtschaft­lichen Aussichten sind einfach gut, es gibt noch keine Zinsängste, und diese Kombination kann die Märkte auch in den kommenden Monaten weiter tragen. Natürlich geht eine solche positive Phase nicht ewig. Wir erwarten, dass sich die Wirtschafts­stimmung nicht auf diesem hohen Niveau halten können wird. Überhaupt haben sich die Wirtschafts­lenker pragmatisch an die neuen Verhältnisse angepasst: Rekord­stände beim ifo-Geschäfts­klimaindex entsprechen heute nicht mehr drei, sondern eher zwei Prozent Wirtschafts­wachstum.

 

Langfristige Normalisierung der Geldpolitik

Auch die Zinsentwicklung bietet Störpotenzial. In der zweiten Jahreshälfte 2017 wird die Europäische Zentralbank ihren Plan zum Ausstieg aus dem Wertpapier­kaufprogramm langsam konkretisieren. Die kommenden Monate werden gekennzeichnet sein von Diskussions­wellen, schon früher etwas zu tun. Ange­sichts der sehr moderaten Inflations­entwicklung in den kommenden Monaten wird die EZB diesem Druck allerdings standhalten. Trotzdem wird die EZB im Jahr 2018 die Käufe sukzessive zurück­fahren. An den Renten­märkten ziehen die Renditen damit langsam weiter an. Die amerikanische Notenbank ist bei der Normalisierung der Geldpolitik schon einen Schritt weiter. Mit einer Kombination aus Wertpapier­abläufen aus ihrer Bilanz und (geringeren) Käufen wird ihre Bilanz vermutlich ab 2018 leicht schrumpfen. Damit verfinstert sich das monetäre Umfeld nicht gleich, aber die Normalisierung der Geldpolitik geht weiter. Das dürfte die Aktien­märkte dann ein wenig einbremsen. Aber auch die Noten­banken haben überhaupt kein Interesse an einem verfrühten und überhasteten Ausstiegs­kurs, der die Errungenschaften aus den letzten zehn Jahren Feuerwehr­einsatz gegen die Finanz­krise zunichte­machen könnte.

Markt & Impuls - Für institutionelle Investoren - Ausgabe 2, Mai 2017
 

Makroszenarien
Märkte haben Risiken (nur) im Hinterkopf

Es ist geschafft: Der Deutsche Aktienindex DAX hat ein neues Allzeithoch erreicht. Der Grund: Erleichterung bei den Finanzmarkt­teilnehmern. Denn in diesem von politischen Risiken übersäten Frühjahr sind wichtige Hürden genommen worden. Die Euro-kritischen Parteien haben sich bei den Wahlen in den Niederlanden und in Frankreich nicht durchgesetzt. Überdies nimmt US-Präsident Trump Schritt für Schritt Abstand von seinen extremsten Plänen. Zudem hat er durch den Kompromiss mit dem US-Kongress über den laufenden Haushalt die Schließung öffentlicher Einrichtungen vermieden. Es ist von politischer Seite also nicht so schlimm gekommen, wie man hätte befürchten können, sodass die Finanz­markt­teilnehmer verständlicher­weise erleichtert durchatmen. Sicherlich werden die nächsten Wahlen kommen, und bei Weitem sind nicht alle Unsicher­heiten seitens der US-Regierung vom Tisch. Aber Unternehmen, Zentral­banken und Märkte können sich zunächst einmal den fundamentalen makro­ökonomischen Grund­tendenzen zuwenden.

Basisszenario
niedriges Wachstum – niedrige Inflation – niedrige Zinsen (Wahrscheinlichkeit: 70 %)

  • Weltwirtschaft: Etwas höhere Dynamik mit Wachstums­raten von etwa 3,5 %. Emerging Markets-Schwergewichte Russland und Brasilien lassen Rezession hinter sich.
  • Euroland: Wirtschaft nähert sich in moderatem Wachstums­tempo der Vollaus­lastung. Hohe politische Risiken belasten Stimmung und Investitions­aktivität. Mangelhafte Reform­fähigkeit der südeuropäischen Problemländer bleibt bestehen.
  • Deutschland: Sorgen über die Entwicklung der wirtschaftlichen Rahmen­bedingungen halten Unternehmen von größere Investitionen ab. Allgemeine Verfassung der Volks­wirtschaft ist aber noch gut.
  • Vereinigtes Königreich (UK): EU-Austritts-Votum bringt politische und ökonomische Unsicherheit. Austritts­prozess geht weitgehend geordnet vonstatten. Wachstums­erwartungen für UK werden durch zu erwartenden Austritt gedämpft.
  • USA: Wirtschafts­politische Pläne der neuen US-Regierung sind politisch nur zum Teil umsetzbar. Die Maß­nahmen haben stimu­lierende (Steuersenkungen) wie auch bremsende Effekte (Handels­beschränkungen, Begrenzung der Immigration), die in der Summe zu anhaltend moderatem Wachstum führen sollten.
  • Inflation: Euroland nähert sich nur langsam der Vollauslastung der Kapazitäten. Daher bleiben Inflations­raten unerwünscht niedrig. In den USA steigende Inflation dank sinkender Arbeitslosigkeit.
  • Geldpolitik: Ab 2018 in Euroland langsame Rück­führung der Anleihekäufe. Anhaltende ultra-niedrige Leitzinsen in Euroland und Japan. Dynamik der Leitzins­erhöhungen der US-Notenbank Fed wird nur langsam höher.
  • Finanzmärkte: Leichte Verluste an Renten­märkten angesichts steigender Renditen. Moderate Anstiege der Aktien­kurse in Euroland, USA und Japan bei hohen Schwankungen.
  • Geldanlage: Politische Unsicher­heit und damit verbundene Schwankungen an Finanz­märkten machen eine breite Streuung der Geld­anlagen und regel­mäßiges Sparen sinnvoller denn je.

 

Negativszenario
Rezession – Deflation – negative Zinsen (Wahrscheinlichkeit: 20 %)

  • Massive Handels­beschränkungen der US-Regierung sowie Gegen­maßnahmen betroffener Staaten könnten zu einem Handels­krieg eskalieren, der die Welthandel­sarchitektur nachhaltig verändern würde. Kurzfristige Folge wäre ein weltweiter Konjunktur­einbruch mit negativen Auswirkungen auf die Finanz­markt­stabilität. Ein Rückzug der USA aus globaler Verant­wortung könnte lokale Krisen schüren.
  • Aus dem Ruder laufende Inflation könnte zu kräftigen Leitzins­steigerungen führen, was in den Jahren nach 2017 einen konjunk­turellen Einbruch und finanzielle Instabi­litäten durch rückläufige Aktien- und Anleihe­kurse sowie Rückgänge bei Immobilien­preisen zur Folge haben könnte.
  • Euro-kritische Kräfte in einzelnen Ländern bringen Reform- und Anpassungsprozess in Euroland zum Stillstand. Daraus resul­tierende Verun­sicherung könnte eine Rezession und negative Finanzmarkt­reaktionen auslösen, die den Banken­sektor erneut in eine Krise stürzen könnten.
  • EU-Austritts-Prozess in UK erfolgt ungeordnet. Folge wären spürbare Markt­verwerfungen in UK und in der EU.
  • Weitere Ausweitung der Krisen in Syrien und der Ukraine könnte den Ost-West- Konflikt erneut aufleben lassen.
  • Ausgeprägte und dauerhafte Wachstums­abschwächung in China und anderen großen Emerging Markets mit der Folge einer globalen Rezession.

 

Positivszenario
Rückkehr zur Vorkrisenwelt (Wahrscheinlichkeit: 10 %)

  • Ansteigende weltwirtschaftliche Dynamik ohne größeren Anstieg der Inflation­serwartungen. Dies würde den Noten­banken eine sehr behutsame Straffung ihrer Geld­politik ermöglichen. Die Gesundung der Finanz­systeme schreitet in diesem Szenario zügig mit dem Abbau von Verschuldung
    voran.
  • Austritt des Vereinigten Königreichs könnte in der Europäischen Union (EU) einen Reform­prozess anstoßen, der in höheres Wachstum und solidere Staats­finanzen mündet.
  • Überraschend starke Wachstums­dynamik in den Emerging Markets mit positiver Sogwirkung für globale Wirtschaft.
Markt & Impuls - Für institutionelle Investoren - Ausgabe 2, Mai 2017