Märkte

Märkte im Überblick
Oktober 2018

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  4. Markt & Impuls Oktober 2018
 

Asset Allokation
Ausblick

Im Vergleich zur letzten Ausgabe von Markt & Impuls haben wir keine wesent­lichen Veränderungen in unserer Anlage­strategie vorge­nommen. Bei der Betrachtung der makro­ökonomischen Trends kann eine unverändert robuste Konjunktur­entwicklung festgestellt werden. Hinsichtlich der Inflations­entwicklung gehen wir von langsam höheren Preis­steigerungs­raten aus, wobei ein deutliches Über­schießen unwahr­scheinlich bleibt. Entsprechend dem intakten Auf­schwung setzen die großen Noten­banken die geld­politische Normali­sierung fort. Die veröffent­lichten Daten liefern keinen Grund, von der kommuni­zierten geld­politischen Straffung zurück­zutreten. Bei den Politik­themen sollte zunächst keine signifikante Entspannung eintreten. Weitere Handels­sanktionen bleiben wahrscheinlich, wobei sich die Thematik vielschichtiger gestalten wird. Auch in der Eurozone gestaltet sich die politische Situation mit Blick auf die Verabschiedung eines Haushalts­entwurfs in Italien angespannt.

US-Aktienmarktentwicklung und VIX Index

Quelle: DekaBank; Stand: August 2018

Nach den Kursturbulenzen im ersten Quartal notieren US-Aktien zuletzt wieder in der Nähe ihrer Allzeit­höchst­stände. Die Aktien­markt­volatilität hat sich normalisiert (siehe Abbildung). Von dieser positiven Kurs­entwick­lung konnten wir im Rahmen der taktischen Anlage­strategie von zwischen­zeitlichen Aktien­zukäufen profitieren. Infolge der Kursrallye erwarten wir eine Abnahme der positiven Kurs­dynamik und erachten daher auf kurze Sicht eine neutrale Aktien­ausrichtung für angemessen. Wir denken, dass vorhandene Risiko­themen, wie eine mögliche Eskalation des Handels­konfliktes zwischen den USA und China, auf den erhöhten Kurs­niveaus zunehmend in den Markt­fokus kommen. Ungeachtet dieser Zurück­haltung halten wir an der Meinung fest, dass der positive Aktien­trend auf mittel- bis langfristige Sicht intakt bleibt. Deutliche Kursrück­gänge
können in diesem Szenario die Chance für Aktien­zukäufe darstellen. Unsere Präferenz für Aktien gegenüber Unter­nehmens­anleihen behält im Rahmen der Anlage­strategie ebenfalls ihre Gültigkeit.

Innerhalb der Renten­segmente sollten Staats­anleihen der Industrie­länder in einer ausge­wogenen Ausrichtung bleiben, wobei wir US-Staats­anleihen gegenüber Bundes­anleihen präferieren. Eine entsprechend neutrale Ausrichtung würden wir ebenfalls für EUR-Peripherie­anleihen vorsehen. Schwellen­länderanleihen hatten einen guten Jahres­start, gefolgt von einer starken Preis­korrektur. In der Anlage­strategie hatten wir zum Jahres­wechsel unsere Empfehlung für signifikante Beimischungen zurück­genommen. Zum Ausdruck unserer strate­gischen Präferenz für Schwellen­länder­anleihen hielten wir bis zuletzt an einer leichten Über­gewichtung von EM-Hartwährungs­anleihen fest. Nach vorne blickend lassen die zuletzt vor allem bei EM-Lokalwährungs­anleihen beobachteten deutlichen Kurs­abschläge Zukäufe langsam attraktiver erscheinen. Demgegen­über sehen wir bei Unternehmens­anleihen aktuell wenig Handlungsbedarf. Trotz zwischen­zeitlicher Stabili­sierung der Risiko­aufschläge auf erhöhtem Niveau halten wir an der im Februar einge­schlagenen defensiven Allokation fest.

Fünfjahres-Entwicklung SPX und VIX

  SPX VIX
01.08.2013 – 31.07.2014 15,47 30,99
01.08.2014 – 31.07.2015 11,20 -28,50
01.08.2015 – 31.07.2016 5,60 -2,06
01.08.2016 – 31.07.2017 16,03 -13,56
01.08.2017 – 31.07.2018 16,24 26,63

 

Quelle: Deka; Stand: August 2018

Starke Spread-Ausweitungen bleiben im Umfeld eines intakten Konjunktur­aufschwungs jedoch unwahr­scheinlich. Bei Währungen sprechen wir auch in diesem Monat keine Empfehlung für eine neue aktive Positio­nierung aus. Mit Blick auf das Währungs­paar EUR-USD glauben wir an einen volatilen Seitwärts­trend, so dass ein Verbleib auf einem Niveau von 1,15 – 1,10 wahr­schein­licher ist als eine Dollar­aufwertung in Richtung Parität. Bei Rohstoffen rechnen wir mittel­fristig mit Kurs­chancen bei Gold. Liquidität als Anlage­klasse würden wir unver­ändert deutlich über­gewichtet vorhalten.

Markt & Impuls - Für institutionelle Investoren - Ausgabe 3, Oktober 2018
 

Aktien
Aktienhausse intakt

Die für die Aktien­|märkte entscheidenden funda­mentalen Trends gestalten sich weitgehend konstruktiv. Über den intakten konjunk­turellen Aufschwung sowie die Gewinn­steigerungen auf der Unter­nehmensseite bleibt der positive Aktien­trend aus unserer Sicht intakt. Erneut bekräftigt wurde diese Ansicht durch die abgelaufene positive Berichts­saison der Firmen zum zweiten Quartal. Historisch gesehen befinden wir uns weiterhin in einer spät­zyklischen Konjunktur­entwicklung, in der risiko­behaftete Assets einer höheren Schwankung unter­liegen.

Wertentwicklung YTD 2018

Quelle: DekaBank; Stand: August 2018

Gleichzeitig haben die Sorgen hinsichtlich einer Eskalation der US-Handels­streitigkeiten und Probleme in den Schwellen­ländern zugenommen, was zu vorüber­gehenden Belastungen führen kann. Mehr Acht­samkeit ist vor allem auch geboten, da die schwächeren Finan­zierungs­bedingungen größere Kurs­korrekturen auslösen können. Historisch nehmen in einem Umfeld von langsam ansteigenden Risiko­aufschlägen in den Credit-Märkten die Kursaus­schläge sowohl in der Häufig­keit als auch im Umfang deutlich zu. Rück­setzer von über 10 Prozent werden wahr­scheinlicher. Auch wenn wir nicht an die schnelle Rückkehr eines steilen Aufwärts­trends glauben, so erscheint mehr Klarheit bei den diversen Handels­themen erforderlich, bevor der Aktien­markt wieder nachhaltig positivere Wert­beiträge liefern kann. Trotz der Unsicherheitsfaktoren bietet sich keine zu defensive Ausrichtung, auch nicht auf taktischer Ebene, an. Mit den mehrfachen Korrektur­wellen im bisherigen Jahres­verlauf haben sich die Bewertung­sniveaus signi­fikant vergünstigt. Diese stellen zusammen mit einer skeptischen Investoren­stimmung eine gute Grund­lage für eine fort­währende Unter­stützung des Aktien­marktes dar. Historisch ging einem Trendwechsel zunächst eine spürbare Abschwächung diverser makro­ökonomischer wie auch kapital­markt­basierter Indikatoren voraus. Die von uns verfolgten Daten­punkte zeigen keinen unmit­telbar bevorstehenden Trend­wechsel an. Deutliche Kursrück­gänge stellen in diesem Szenario eine Chance für Zukäufe oder Neu­engagements dar.

Indexentwicklung über fünf Jahre

  USA Europa Japan EM
01.08.2013 – 31.07.2014 15,57 14,28 11,87 14,86
01.08.2014 – 31.07.2015 11,63 22,00 31,55 -12,63
01.08.2015 – 31.07.2016 5,00 -10,87 -19,88 -0,21
01.08.2016 – 31.07.2017 16,10 14,29 23,65 24,90
01.08.2017 – 31.07.2018 16,30 6,94 11,78 5,51

 

Quelle: DekaBank; Stand: August 2018

       

 

Markt & Impuls - Für institutionelle Investoren - Ausgabe 3, Oktober 2018
 

Renten
Ausgewogene Positionierung bei Staatsanleihen

Die graduelle Normalisierung der Notenbank­politik schreitet in den USA mit weiteren Zins­erhöhungen voran. In Europa wurde das Anleihe­kauf­programm der EZB mit redu­ziertem Volumen von 15 Milliarden Euro monatlich um drei Monate bis Ende 2018 verlängert. Nach­haltige Rendite­steigerungen in Bundes­anleihen sind aufgrund der Markt­beteiligung der Zentral­bank kurzfristig nicht zu erwarten, zumal kerneuropäische Staats­anleihen zusätzlich durch die politischen Risiken in der Euro-Peripherie unter­stützt werden. Die Abwertung von Schwellen­länder­währungen und der Anstieg der Risiko­prämien bei EM-Emittenten sind ein weiteres Risikothema. Trotz der langfristig geringeren Rendite­aussichten halten wir angesichts der erwähnten Risiko­faktoren an einer ausgewogenen Positio­nierung im Staats­anleihe­segment fest. US-Staats­anleihen bleiben aus einer Portfolio­perspektive eine interessante Möglichkeit, auf­grund des höheren Rendite­niveaus im zuvor skizzierten Umfeld höhere Wert­beiträge zu erzielen.

Renditeübersicht
5-jährige Anleihen

Deutschland – 0,26% USA 2,74%
Spanien 0,43% EM-Hartwährungsanleihen 5.10 % 5,89%
Italien 2,32% EM-Unternehmensanleihen 5.42 % 6,28%

 

Quelle: DekaBank; Stand: August 2018

Unternehmensanleihen befinden sich weiterhin in einer Phase der Bewertungs­anpassung. Das Chance-Risiko-Verhältnis mit Blick auf die Rendite in Europa und die spät­zyklische Konjunktur­phase in den USA empfinden wir als unattraktiv.

 

Schwellenländeranleihen hatten einen guten Jahresstart, gefolgt von einer starken Preiskorrektur. Neben dem Renditeanstieg und der Dollar­aufwertung führte die Intensivierung der Handelsstreitigkeiten zu einer Mehr­belastung des Renten­segments. Wir halten an unserer Meinung eines intakten Konjunktur­trends fest, der auf den höheren Rendite­niveaus über die kommenden Monate eine attraktive Chance zur Erzielung positiver Wertbeiträge durch Schwellenländer­anleihen eröffnet.

Markt & Impuls - Für institutionelle Investoren - Ausgabe 3, Oktober 2018
 

Immobilien
Weltweit hohe Nachfrage

Die positive wirt­schaftliche Entwicklung in Europa sorgte an den Büro­miet­märkten für eine anhaltend hohe Nachfrage und sinkende Leer­stände. In den beiden spanischen Märkten Madrid und Barcelona sowie in Prag, Oslo, Kopenhagen, Stockholm und Brüssel ergaben sich im ersten Halb­jahr weitere Mietzu­wächse. Eine leichte Zunahme verbuchte auch die Spitzen­miete im CBD von Paris. An den deutschen Top-Standorten fachte das Ungleich­gewicht zwischen Angebot und Nachfrage das Miet­wachstum an. In London dagegen stagnierten die Mieten, nachdem die Spitzen­werte vor allem in der City 2016/17 durch Rück­gänge geprägt waren. Im laufenden Jahr erwarten wir die stärksten Anstiege der Spitzen­mieten in Stockholm, Amsterdam, Berlin und Frankfurt. In den kommenden Jahren ist beim Miet­wachstum in Europa grund­sätzlich mit einer Verlang­samung zu rechnen. Für die Anfangs­renditen ist bis Jahres­ende von einer Boden­bildung auszugehen.

Europäische Büromärkte
Stärkstes Mietwachstum seit 2007/08 in %

Quelle: PMA; DekaBank Stand: August 2018

Das stabile wirtschaft­liche Umfeld in den USA beflügelt weiterhin die Büro­märkte. Im ersten Halbjahr 2018 generierten Techno­logie­unter­nehmen insbesondere an der Westküste die höchste Nachfrage, gefolgt von Finanz- und Beratungs­dienstleistern, deren Schwer­punkte an der Ostküste lagen. Das steigende Neubau­volumen ermöglicht vielen Unter­nehmen eine höhere Flexibilität bei der Flächen­suche. Ein Großteil der Fertig­stellungen ist bereits vorvermietet, so dass es kaum Auswirkungen auf die Leer­stands­quoten gab. Das Miet­wachstum hat sich insgesamt verlangsamt und dürfte diese Tendenz beibehalten. In einigen stark gefragten Märkten wie Atlanta, San Francisco und,Seattle gab es jedoch weitere Miet­anstiege. Infolge der behutsamen Leitzins­erhöhungen erwarten wir moderate Anstiege der Cap Rates.

 

Auch in der Region Asien/Pazifik dominierten Hightech-Unter­nehmen und Finanz­dienstleister das Markt­geschehen an den Büro­märkten. Breit basiert war die Nachfrage in Singapur, wo sich die Konsoli­dierung der Mieten fortsetzte. Das stärkste Miet­wachstum verzeich­neten erneut die austra­lischen Standorte Melbourne und Sydney. Die Leer­stände in den Downtown-Lagen beider Metro­polen nahmen weiter ab. In Singapur rechnen wir mit anziehenden Spitzen­mieten, wobei sich das Wachstum 2019 beschleu­nigen dürfte. In Tokio gehen wir davon aus, dass das Miet­wachstum ab 2019 an Schwung verlieren sollte. In Australien dürften die Spitzen­mieten in Sydney und Melbourne noch weiter steigen. Moderate Miet­anstiege sollten sich auch in Brisbane und Perth einstellen. Das Abwärts­potenzial bei den Renditen dürfte nach den bereits erfolgten deutlichen Rück­gängen begrenzt sein.

Markt & Impuls - Für institutionelle Investoren - Ausgabe 3, Oktober 2018

Katers Welt
Bewegter Herbst


VON DR. ULRICH KATER, Chefvolkswirt der DekaBank

                                                    

Die Entwicklung der Fundamental­daten Konjunktur und Inflation mit ihren unmittelbaren Auswirkungen auf die Geldpolitik gibt am Ende den Ausschlag für die Entwicklung von Renditen und Aktien­kursen. Besteht gegen­wärtig die Gefahr, dass die trägen Trends eines grund­sätzlich weiterhin stabilen Wachstums bei langsam steigendem Inflations­druck vor dem Hinter­grund des politischen Getöses zu wenig Beachtung finden? Das kommt darauf an, ob man an der kurzfristigen Entwicklung der kommenden Wochen oder eher an der mittel und langfristigen Perspektive inter­essiert ist. Kurz­fristig werden die Märkte weiterhin im Bann des weltweiten Handels­streits und der Auswirkungen einer US-Dollar-Aufwertung auf die Schwellen­länder-Währungen stehen. Im Herbst gesellen sich dann noch die Aus­einander­setzungen in der europäischen Währungs­union um das italienische Defizit dazu.

„Kurzfristig werden die Märkte weiterhin im Bann des weltweiten Handelsstreits und der Auswirkungen einer US-Dollar- Aufwertung auf die Schwellenländer- Währungen stehen.“

Dr. Ulrich Kater

Die von den USA vom Zaun gebrochenen Auseinander­setzungen erweisen sich als substanziell. In den vergangenen Jahrzehnten haben diese Unter­nehmen im Vertrauen auf die von der Politik eingeschlagene Liberalisierung der Weltwirtschaft ihre Produktions­strukturen auf einen freien Weltmarkt eingestellt. Angesichts vernach­lässigbarer Transport­kosten sind Produktionsketten entstanden, welche die nationale Nachfrage nach Konsum- und Investitionsgütern durch international optimierte Produktions­prozesse abdecken. Die Folge waren Kosten­vorteile durch die Konzen­tration der Herstellung an den jeweils am besten geeigneten Orten sowie durch Größenvorteile. Zölle würden einen Neubau dieser Produktions­strukturen erfordern: Tendenziell müssen die Produktions­prozesse hinter die Zoll­mauern verlegt werden. Das erfordert zunächst enorme Investitionen für die Unter­nehmen und resultiert in einer weniger effizienten Produktions­struktur. Dazu kommen Verunsicherungen, die sich auf das Konjunktur­klima nieder­schlagen könnten. Sollten sich die Auseinander­setzungen mit weiteren Zoll­runden verschärfen, wäre nicht unbedingt ein Kurs­sturz für Aktien die Folge, denn die Aus­wirkungen der verschiedenen Zoll­runden würden sich eher über Jahre hinweg zeigen. Allerdings wäre das Aufwärts­potenzial von Unternehmens­werten nachhaltig beschädigt.

Auch die italienischen Haushalts­pläne werden die Märkte nicht kaltlassen. Der Grund dafür sind die Risiken, die mit einer Finanz­politik verbunden wären, die potenziell die italienische Schulden­quote innerhalb von wenigen Jahren um 30 Prozent­punkte ansteigen lassen könnte. Daneben resultieren Risiken aus einem politischen Konflikt mit der Europäischen Union. Diese würde die gegen alle Regeln verstoßenden italienischen Finanz­pläne nicht unwider­sprochen hinnehmen. Eine in diesem Fall wahr­scheinliche Herab­stufung der italienischen Staats­schuld durch die Rating­agenturen könnte es der Europäischen Zentralbank unmöglich machen, weiterhin italienische Staats­anleihen anzukaufen. All diese Faktoren könnten eine Dynamik auslösen, die in eine Eurokrise 2.0 mündet. Zwar ist ein Austritt Italiens aus dem Euro unwahrscheinlich, nicht zuletzt weil die Bevölkerung die europäischen Institutionen grund­sätzlich unter­stützt. Allerdings können krisen­hafte Entwicklungen politisch unkontrol­lierbare Eigen­dynamiken mit sich bringen. All dies sind Zutaten für einen bewegten Herbst an den Kapitalmärkten.

Markt & Impuls - Für institutionelle Investoren - Ausgabe 3, Oktober 2018
 

Kolumne „Kapitalmarkt-Trends“
Tektonische Plattenbewegung


Kolumne von JOACHIM SCHALLMAYER, Leiter Kapitalmärkte und Strategie im Makro Research der DekaBank


Handels­streitig­keiten und sonstige politische Querelen füllen die Schlag­zeilen und ziehen einen Groß­teil der Aufmerk­samkeit auf sich. Umso wichtiger ist es, daran zu erinnern, dass die veränderte Ausrichtung der Geld­politik tektonische Verschiebungen an den Kapital­märkten angestoßen hat. Für die Noten­banken gibt es derzeit keinen Grund, den eingeleiteten Normali­sierungs­prozess abzu­bremsen oder sogar umzukehren.


In den letzten Jahren hat sich das Wirtschaftswachstum in allen Regionen stabilisiert und selbst die über lange Zeit sehr niedrigen Inflations­raten zeigen eine ansteigende Tendenz. In den USA erreichen oder über­treffen die verschiedenen Inflations­maße zum Teil deutlich die Ziele der US-Notenbank. Und durch die US-Steuer­reform sprudeln die Unternehmens­gewinne mit Steigerungs­raten, die für eine so späte Phase im Zyklus äußerst ungewöhnlich sind.

 

Angesichts dieser Tatsachen ist eine restriktiver agierende Geld­politik vollkom­men normal. Dennoch stellt dies eine Richtungs­umkehr im Vergleich zu den letzten Jahren dar. Und im aktuellen Fall ist diese von heraus­ragender Bedeutung, da im Rahmen der unkon­ventionellen Geld­politik eine massive Unterstüt­zung der Kapital­märkte statt­gefunden hat, die mit einer erheblichen Preis­steigerung von Vermögens­werten einherging. Eine Umkehr dieser Bedingungen wird zwar nicht not­wendiger­weise zu einer abrupten Veränderung am Kapital­markt führen. Allerdings wirkt der eingeleitete Prozess ähnlich wie der einer tekto­nischen Platten­verschie­bung: extrem langsam, aber eben doch kontinu­ierlich, und beim Auftreffen auf Wider­stände können Beben ausgelöst werden.


In diesem Zusammenhang ist es besonders wichtig, seismo­graphische Schwingungen aufzu­nehmen, und an den Kapital­märkten sind diese nicht mehr zu über­sehen. Ansteigende Zinsen, flacher werdende Zins­kurven, steigende Risiko­aufschläge bei Staats- und Unter­nehmens­anleihen sowie steigende Risiko­prämien in den Schwellen­ländern sind ernst zu nehmende Warn­hinweise, die darauf hin­deuten, dass das Umfeld an den Kapital­märkten tat­sächlich in Bewegung geraten ist. Eine vorsichtige Portfolioausrichtung und eine erhöhte Wachsamkeit sind in der derzeitigen Phase also besonders wichtig. Damit geht allerdings einher, dass die Gesamt­ertrags­erwartungen in allen Anlage­klassen für die kom­menden Jahre deutlich niedriger ausfal­len, als dies in den letzten Jahren der Fall war.

Markt & Impuls - Für institutionelle Investoren - Ausgabe 3, Oktober 2018