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LowRisk Corporates
Optimierte Renditestrategie für Unternehmensanleihen

Unternehmensanleihen guter Bonität sind für viele Investoren derzeit ein unverzichtbarer Bestandteil ihres Portfolios. Sie ermöglichen höhere laufende Erträge in einem Umfeld, in dem andere Rentenpapiere nur noch minimale Renditen abwerfen. Anleger müssen jedoch auch das Risiko im Griff behalten. Portfolioansätze wie LowRisk Corporates von Deka Investment stellen deshalb explizit die Risiken einer Anlage in Unternehmens­anleihen in den Fokus und ergänzen damit das Anlagespektrum im Rentensegment.

LowRisk Corporates überträgt das bei Aktien seit gut einem Jahrzehnt etablierte Low-Volatility-Konzept auf Unternehmensanleihen. Dahinter steht die Philosophie, auf Werte zu setzen, die gerade wegen ihrer soliden Ausrichtung wenig am Markt wahrgenommen werden und deshalb im Verhältnis zu ihrem niedrigen Risiko eine besonders gute Rendite versprechen. Nutzt man diesen Effekt systematisch mit einem quantitativen Investmentansatz, so lassen sich attraktive Sharpe-Ratios – Renditen oberhalb des risikofreien Zinses – erzielen.

 

Auf solide Unternehmen fokussiert

„Unternehmensanleihen guter Bonität bieten sich bei der Suche nach höheren Renditen an“, sagt Dr. Michael Wegener, Leiter Quantitative Produkte Renten bei der DekaBank. „Außerdem ermöglicht das Universum eine breite Streuung, was für Granularitätsbetrachtungen an Bedeutung gewinnt.“

 

Allerdings ist dabei zu beachten, dass Unternehmensanleihen wegen ihrer anderen Stellung in der Kapitalstruktur auch ein anderes Verhalten als Aktien zeigen. Der wesentliche Unterschied liegt darin, dass sich das Risikomanagement bei Aktien im Wesentlichen auf Marktrisiken konzentriert, während für Unternehmensanleihen drei Risikodimensionen besonders relevant sind: Marktrisiken, Kreditrisiken und Liquiditätsrisiken. Eine Low-Volatility-­Strategie für Unternehmensanleihen muss bei allen dieser drei relevanten Risiko­dimensionen ansetzen. In jeder dieser Dimensionen zeigt sich ein ähnliches Bild: Viele Anleger konzentrieren sich überproportional auf Anleihen mit jeweils hohen Risiken. Der Grund hierfür liegt vor allem in dem weit verbreiteten Ziel, eine Rendite über der Marktbench­mark zu erzielen. Da den höheren Risiken der Wertpapiere auch vermeintlich höhere Renditeaufschläge gegenüberstehen, neigen viele Anleger dazu, verstärkt in Randbereiche des Anlageuniversums zu investieren. Diese erhöhte Nachfrage nach diesen riskanteren Rentenpapieren hat zur Folge, dass Risiken tendenziell nicht angemessen vergütet werden. Spiegelbildlich müssen Emittenten mit einem soliden Profil zu hohe Renditen im Verhältnis zu den Risiken anbieten. Diese Anomalie in der Bepreisung von Risiken machen sich Low-Volatility-Strategien zunutze, um so ein attraktives Rendite-Risiko-Profil zu erzielen. Verbindet man diesen Effekt systematisch mit einem quantitativen Investmentansatz, so lassen sich attraktive Renditen im Verhältnis zum eingegangenen Risiko erzielen.

Die Anomalien in der Bepreisung, welche Low-Volatility-Strategien ausnutzen, stehen im Gegensatz zu den üblichen Annahmen der Kapitalmarktforschung und des Portfoliomanagements. Diese unterstellen oftmals eine idealisierte Form der Verteilung der erwarteten Renditen in Form einer Normalverteilung (vgl. Grafik). Diese Verteilungsannahme ist bereits im Bereich von Aktieninvestments fragwürdig, im Kontext von Unternehmensanleihen ist sie gefährlich. Dies liegt in der Zahlungsstruktur einer Anleihe begründet: Wenn keine besonderen Ereignisse eintreten, erhält der Investor Kuponzahlungen und am Ende der Laufzeit die Rückzahlung des Nominalbetrags. Wenn jedoch der Emittent nicht mehr in der Lage ist, seinen Schuldendienst zu bedienen, drohen hohe Verluste. Mit anderen Worten: Man kann in den meisten Fällen wenig gewinnen, aber im Gegenzug viel verlieren.

 

Preisanomalien schaffen Spielraum für Mehrrendite

Während die „normalen“ Schwankungen in einem Portfolio aus Unternehmensanleihen für die meisten Investoren gut verträglich sind, werden extreme Verluste, ausgelöst durch Marktverwerfungen und / oder den Ausfall von Emittenten, problematisch. Allerdings kann ein Großteil der Marktrisiken über eine ausgewogene Allokation reduziert werden, wohingegen sich Liquiditätsrisiken am effektivsten auf Anleihe­ebene steuern lassen.

 

Einer der naheliegendsten Faktoren für die Wahrscheinlichkeit negativer Überraschungen ist die Solidität der Emittenten. Historisch gesehen hat es sich nicht gelohnt, starke Gewichtungen in besonders schwachen Emittenten einzugehen. Die Prämien haben sich regelmäßig als zu niedrig für die übernommenen Risiken erwiesen. LowRisk Corporates nutzt daher einen Ansatz, in dem die Emittenten systematisch hinsichtlich ihrer Kreditrisken verglichen werden. Auch auf Allokationsebene können die Kreditrisiken reduziert werden. Hierfür ist es hilfreich, frühzeitig Bereiche mit ungewöhnlichem Kreditwachstum zu erkennen. Solche Aufblähungen in bestimmten Bereichen lassen sich gut mit quantitativen Indikatoren identifizieren. Der LowRisk-Ansatz der DekaBank orientiert sich an bestimmten fundamentalen Kennzahlen und verdichtet sie zu einem „Bubble-Indikator“.
 

Return von Unternehmensanleihen

Return von Unternehmensanleihen
Quelle: Deka Investment

Natürlich stellt das Risiko nur eine Seite der Medaille dar. Ebenso wichtig sind die zu erwartenden Erträge. Daher sollten auch für ein risikooptimiertes Anleiheportfolio die vereinnahmten Renditen auf einem dem breiten Markt vergleichbaren Niveau liegen. Je nach Risikobudget des Investors kann diese „Referenzrendite“ durchaus auch etwas unterhalb einer klassischen Benchmark liegen. Diese Differenz kann als „Versicherungsprämie“ interpretiert werden, welche sich in der Krise auszahlt und daher über den Kreditzyklus hinweg eine dem Markt angemessene Ertragserwartung bei reduzierten Verlust­risiken ermöglicht.

Bei der Umsetzung einer Anlagestrategie stellt sich immer die Frage der Benchmark. Risikoreduzierte Strategien werden bevorzugt benchmarkfrei gesteuert, um eine maximale Sharpe-Ratio zu erreichen. Oftmals hat ein Anleger aber gute Gründe, eine strategische Benchmarkausrichtung anzustreben. Diese können sich beispielsweise aus übergeordneten Allokationsüberlegungen oder einer gewünschten Vergleichbarkeit unterschiedlicher Konzepte ergeben. Das klassische Maß für die Abweichung von einer Benchmark ist der Tracking Error. „Mittels dieses Instrumentes können Investoren ihre Ziele definieren, woraus sich im Rahmen von Deka LowRisk Corporates semipassive Strategien, aktive Strategien oder auch Total-­Return-Strategien ableiten lassen“, erklärt Dr. Wegener.

In jedem Fall ermöglicht LowRisk Corporates in Zeiten erhöhter Unsicherheit für Investoren eine interessante Ergänzung des Anlagespektrums im Rentensegment.

Markt & Impuls - Für institutionelle Investoren - Ausgabe 2, Juli 2014